國君策略:先抑后揚 進入震蕩期,最新消息,金投股票

金投資訊

國君策略:先抑后揚 進入震蕩期
2020-05-24

  導讀

  從市場對風險的定價看,調整壓力仍存,但多因素支撐下,調整空間有限。從板塊輪動和資金動向看,市場向上動能衰減。從經濟周期視角看,市場中期有望先抑后揚。

  摘要

  復盤兩會:市場有望先抑后揚。兩會后行情無明顯單邊規律:2005年-2019年,兩會開始后1個月Wind全A指數平均上漲2.68%,上漲概率為53%;兩會開始后1個季度平均上漲8.27%,上漲概率為40%。我們根據流動性、增長、通脹劃分經濟周期,發現當兩會召開處于復蘇期、擴張前期時,兩會后表現較好,處于衰退后期時,兩會后表現較差。當前處于衰退后期向復蘇的過渡期,市場有望先抑后揚。

  事件窗口影響:風險未充分定價,但調整空間有限。在《空窗期也要保持警醒》中,我們提出市場已經對全球疫情好轉、政策刺激、經濟復蘇等利好因素較充分定價。兩會釋放的利好不及預期、近期風險因素超預期是市場調整的原因。往后看,市場對海外風險定價仍不充分,調整壓力猶存,但估值、政策、流動性、盈利周期、增量資金等因素支撐下,市場調整空間有限。

  板塊輪動與資金格局:市場向上動能衰減。從行業表現看,前期強勢的行業周五回落幅度較大,各風格板塊已經完成一輪輪動。近2個月漲幅領先創業板、科創板周五調整幅度大于主板;漲幅領先的權重股調整幅度大于中小市值股。5月中旬以來,北上資金、融資交易資金流入放緩,本周這2大“聰明錢”在消費、科技板塊流向出現分歧。以上特征顯示市場向上動能衰減。

  行業配置:低估值+穩盈利。參考我們先前的報告《高頻數據透視:哪些行業景氣持續改善》,受益于穩增長和產業政策的行業中,考慮景氣向上斜率,選擇水泥、基建建設;受益于疫情的行業中,考慮行業中長期成長持續性,選擇游戲、數據中心;疫情沖擊大的行業中,考慮復蘇的潛力和節奏,選擇家電、消費電子;高景氣的行業中,考慮行業成長空間和當前催化,選擇新能源、信息安全;盈利韌性強的行業中,考慮盈利確定性和估值,選擇環保、軍工。

  風險提示:疫情二次沖擊、政策力度不及預期、海外風險加劇。

  目錄

  1、復盤兩會:市場有望先抑后揚

  2、事件窗口影響:風險未充分定價,但調整空間有限

  3、板塊輪動與資金格局:市場向上動能衰減

  4、行業配置:低估值+穩盈利

  5、五維數據全景圖

  正文

  1、復盤兩會:市場有望先抑后揚

  本文中,我們首先復盤歷史兩會后的市場表現,結合市場預期,探討兩會影響及后市市場演繹方向。之后,從近期板塊輪動和資金格局角度,分析市場向上動能及結構特征,最后給出行業配置建議。綜合以上分析,我們認為市場上升動能不足,調整壓力猶存,但多因素支撐下,調整空間有限。中期看,隨著經濟復蘇,市場有望先抑后揚。

  近15年兩會開始后行情無明顯單邊規律。2005年-2019年,兩會開始后1個月Wind全A指數平均上漲2.68%,上漲概率為53%;兩會開始后1個季度平均上漲8.27%,上漲概率為40%。

  為了研究不同經濟狀態下兩會后行情的表現,我們將流動性、經濟增長、通貨膨脹三個變量濾波處理,據此將經濟周期劃分為復蘇、擴張前、擴張后、滯脹、衰退前、衰退后6個階段。

  從當前經濟周期看,兩會后市場有望先抑后揚。當兩會召開處于復蘇期、擴張前期時,兩會后表現較好,處于衰退后期時,兩會后表現較差。當前流動性上升、增長從下降進入上升期、通脹下降,處于從衰退后向復蘇期過度階段,結合歷史規律,中期角度看,隨著經濟復蘇,兩會后市場有望先抑后揚。

  2、事件窗口影響:風險未充分定價,但調整空間有限

  市場對利好因素定價已經較為充分。在5月10日的報告《空窗期也要保持警醒》中,我們提出市場已經對全球疫情好轉、政策刺激、經濟復蘇等利好因素較充分定價。市場對兩會不設經濟增長目標應有所預期,對貨幣寬松、財政刺激也有充分預期,但是仍期待2點:(1)在基建投資等方面提出明顯高于去年同期的目標;(2)推出大規模的消費促進、科技支持政策。

  兩會釋放的利好信息不及市場預期。從《政府工作報告》公布的目標情況看,貨幣政策(M2、社融)、財政政策(赤字率、專項債、特別國債)基本符合預期。但在不設GDP增長目標的情況下,鐵路、公路等投資目標未明確,也未出現市場期待的大規模消費、科技相關產業政策。因此,利好因素不及市場預期。

  市場對風險因素的定價尚不充分。我們此前的報告中提到市場對3大風險的定價尚不充分:(1)流動性寬松可能不及預期。(2)海外風險可能加劇。(3)A股供需平衡惡化。上周央行減量平價續作MLF,市場對寬松不及預期的風險已經有所定價,海外風險、市場擴容風險仍值得重視。

  近日釋放的風險因素超市場預期。本周海外風險超預期,成為影響市場的主導邏輯。上周末美國加強對華為管控,本周市場對各方面預期加劇,中美摩擦加劇風險提升。市場亦有所表現,周五港股的顯著下跌,以及北上資金凈流出33億元(近1個月新高)。此外,《政府工作報告》提到中央財政本級支出安排負增長,也對白酒等板塊構成了超預期的風險因素。

  市場對海外風險的定價仍不充分,短期仍有調整壓力。從空間上看,2018年4月、2019年5月和當前三個時點,中信電子指數市盈率分別為42、52和70倍,市凈率分別為3.7、2.9和4.4倍,當前PE分位數(近10年)84%,PB分位數84%,市場對國產替代等利好因素定價較充分,對供應鏈風險的定價相對不充分。從時間上看,距離美國大選仍有半年左右,這期間中美摩擦加劇風險較大。

  從估值、政策、流動性、盈利周期、增量資金等因素看,市場調整空間有限。估值角度,Wind全A(非金融石油石化)的PB分位數(近10年)為12%,已經到達歷史底部區域。政策角度,盡管兩會尚未有明顯超預期政策,但財政、貨幣雙寬松格局不變,將對市場形成支撐。流動性角度,當前貨幣市場利率創新低,股債利差處于98%分位,流動性成為市場下跌阻尼。盈利周期角度,考慮到2019年盈利上行周期已經啟動,2020Q1金融數據持續高增長,2020Q2復工有序展開,2020Q1為上市公司盈利、中國GDP的低點,Q2開始將出現經濟與盈利雙復蘇。增量資金角度,周末富時羅素決定將A股納入因子從當前的17.5%提升至25%,有望帶來超過200億元增量資金。

  綜上,當前兩會釋放的利好因素不及預期、近期出現的風險因素超預期是市場本周調整的主要因素。往后看,市場對海外風險的定價仍不充分,調整壓力猶存。但多項因素對市場形成較強支撐,市場調整空間有限。

  3、板塊輪動與資金格局:市場向上動能衰減

  從行業表現看,前期強勢行業回落,各板塊已經走完一個輪動周期,市場向上動能衰減。周五食品飲料、醫藥、家電、建材等3月下旬以來漲幅較大的行業調整幅度居前。而3月中旬以來,周期、消費、科技與防御板塊先后領漲,本輪行業輪動已經完成。強勢板塊領跌、行業輪動完成,表明市場向上動能衰減。

  各市場板塊、中證規模指數表現,也體現了類似的特征,顯示市場調整壓力仍存。從市場板塊看,創業板、科創板近2個月反彈幅度領先,但周五跌幅相對較大。從規模板塊看,中證系列指數中,規模越大的指數近2個月反彈幅度越大,周五跌幅也越大。

  5月中旬以來,北上資金、融資交易資金流入放緩且分歧加劇,顯示市場調整壓力較大。北上資金、融資交易者等“聰明錢”的流向對市場有較強的指示意義。北上資金方面,3月下旬開始持續流入消費板塊,4月下旬開始持續流入科技板塊。本周五北上資金流出消費、防御板塊較多。融資余額方面,4月初開始融資交易資金開始流入消費板塊,5月初開始持續流入科技板塊。本周融資資金開始明顯流出科技板塊。

  綜上,從板塊、風格輪動看,強勢板塊領跌,輪動周期走完;從“聰明錢”動向看,科技、消費板塊存分歧。因此市場向上動能衰減。

  4、行業配置:低估值+穩盈利

  行業配置方面,參考我們先前的報告《高頻數據透視:哪些行業景氣持續改善》,受益于穩增長和產業政策的行業中,考慮景氣向上斜率,選擇水泥、基建建設;受益于疫情的行業中,考慮行業中長期成長持續性,選擇游戲、數據中心;疫情沖擊大的行業中,考慮復蘇的潛力和節奏,選擇家電、消費電子;高景氣的行業中,考慮行業成長空間和當前催化,選擇新能源、信息安全;盈利韌性強的行業中,考慮盈利確定性和估值,選擇環保、軍工。

  水泥:短期看景氣,中期看格局。4月以來水泥行業產量和價格迅速恢復,龍頭公司上半年即可實現累計同比正增長。中期看礦山治理加速,水泥龍頭資源優勢進一步鞏固,水泥的估值、盈利確定性在周期板塊具有優勢。

  基建建設:盈利彈性與安全邊際兼具;久婵,2020年基建投資增速有望達10%,基建央企4月訂單同比增長較快,“十四五”初年項目落地加速(基建設計受益更明顯)。估值方面,基建建設板塊估值處于歷史最低位,安全邊際突出。

  游戲:短期受疫情催化,中期看5G落地。2018年底版號放開后游戲行業景氣進入長上行周期,疫情提高居民居家時間,游戲板塊Q1盈利大幅增長。中期看,5G提升游戲體驗,打開行業成長空間。估值方面,游戲在TMT板塊中性價比較高。

  數據中心:短期確定性與長期成長空間兼具。短期看,疫情加速在線教育、在線辦公滲透率提升,數據中心景氣度較高。中期看,5G加速建設,中外云計算巨頭加快數據中心建設,新基建政策支持下,行業高成長持續性較強。

  家電:短期基本面修復力度大,長期具有稀缺性。Q2家電需求修復明顯,“618”表現超預期有望成為板塊催化。長期看家電格局良好,估值較低,具有全球競爭力,對機構投資者來說稀缺性較高。

  消費電子:需求只會遲到不會缺席,復蘇節奏改變趨勢不變。Q1業績顯示龍頭優勢進一步擴大,行業格局優化。盡管Q2業績存在不確定性,但2020-2021年為國內5G建設高峰,海外5G同樣穩步推進,換機潮不會缺席,部分零組件單機價值提升邏輯不變,疫情后行業景氣上行仍將繼續。

  新能源:光伏看格局,風電看搶裝。光伏產業鏈價格仍持續下行,考慮到行業格局清晰,價格下行加快平價上網進程(不應僅解讀為利空),行業估值較低,關注戰略布局機會。風電搶裝潮下2020-2021年盈利確定性較高,當前行業估值較低,龍頭公司性價比突出。

  信息安全:政策打開市場空間,加速行業集中。信息安全Q1受疫情影響大,但全年看Q4盈利占比高,盈利影響有限。等保2.0政策提升行業空間約50%,且安全標準的提高有利于龍頭公司提升份額。信創加快推進,信息安全高景氣可持續。

  環保:把握困境反轉機會。環保行業連續2年跑輸指數,估值處于歷史底部。行業具有剛需屬性,Q1盈利增速高于全市場平均水平,現金流改善明顯,行業拐點出現。在新基建加速推進、融資環境改善、融資成本下降、垃圾分類與環保立法政策支持等影響下,基本面有望持續改善。

  軍工:短期盈利確定性高,事件催化提升長期景氣。軍改影響消除后,行業訂單快速落地,2020年為“十三五”末年,盈利增速確定性較高。行業股權激勵和資產證券化推進加快,裝備列裝穩步推進,大國博弈下軍費有望穩健增長,行業成長空間較大。估值方面,軍工行業估值與科技板塊相比具有較高性價比。

  5、五維數據全景圖

(文章來源:國泰君安

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